موضوعی که اکنون در کانون توجه کارشناسان و فعالان اقتصادی قرار دارد مسیریابی نقدینگی در بازارهای دارایی طی ماه‌های پیش‌رو است. نگرانی‌ها از زمانی افزایش یافت که بازار ارز برخلاف سال‌های گذشته پس از عبور از روزهای پرتقاضای دی‌ماه و کاهش تقاضای تجاری، افزایش چشمگیری را به نمایش گذاشت و فرضیات پیشین را با شکست روبه‌رو کرد. چنین رفتاری از شاخص ارزی کشور پیش‌بینی نمی‌شد. نرخ دلار طی روزهای اخیر روند پرنوسانی را تجربه کرد. بخشی از نوسانات ارز با هجوم سفته‌بازانه سرمایه‌گذاران رقم خورد که عمدتا با تشدید نوسان‌ها تقاضا در این بازار را افزایش می‌دهند. به بیان دیگر، افزایش پرنوسان دلار بیشتر سویه سفته‌بازانه داشت. بخش عمده این نوسانات نیروهای غیربازاری از جمله نگرانی ناشی از بازگشت تحریم‌ها بود که رشد شتابنده دلار را به دنبال داشت. این رویداد اخبار ارزی را در متن توجه بین فعالان اقتصادی قرار داد و ضمن ایجاد هراس از آینده ارزش پول ملی، بحث‌های پردامنه‌ای را ذیل این موضوع به دنبال داشت. به همین دلیل، برخی از کارشناسان برای جلوگیری از تشدید نوسانات ارزی و کنترل نقدینگی یک‌ بار دیگر موضوع افزایش نرخ سود بانکی را به‌عنوان گزینه محتمل برای سیاست‌گذار مطرح می‌کنند.  طبق این رویکرد، برای جلوگیری از رشد بیشتر تورم در اقتصاد کلان، افزایش نرخ سود بانکی به‌عنوان یک راهکار، ضروری به نظر می‌رسد. مجموعه این تحولات به گمانه‌زنی‌ها نسبت به افزایش نرخ سود بانکی دامن زده است. به عبارت دیگر، با توجه به اینکه کنترل تورم به‌عنوان یکی از اهداف اصلی سیاست‌گذار پولی مطرح است بنابراین احتمال افزایش نرخ سود به منظور جلوگیری از تداوم روند فزاینده نرخ‌ها در بازار ارز بیش از پیش افزایش یافته است.اما نسبت مستقیم نرخ سود در بازار پول با بازدهی بازار رقیبی چون بازار بدهی در ذات بدون‌ریسک این دو بازار است که عمدتا میل به همگرایی دارند. نرخ سود اوراق بدهی که از ابتدای تابستان تا دو هفته گذشته به محدوده ۱۵ درصد نوسان می‌کرد اکنون دو هفته است که وارد مدار صعودی شده و در محدوده بالای ۱۷ درصد قرار گرفته است. میانگین نرخ سود در آخرین روز معاملات بازار بدهی به سطح ۵/ ۱۷ درصد رسیده است. از سوی دیگر به نظر می‌رسد که هر چه بیشتر به پایان سال نزدیک می‌شویم میل بیشتر به نقدینگی در بین سرمایه‌گذاران به وجود آمده و در نتیجه فشار عرضه از سوی آنها موجب افزایش عرضه اوراق می‌شود. همین موضوع به‌طور همزمان افت قیمت و افزایش بازدهی این اوراق را به دنبال خواهد داشت. رفتاری که در دو هفته گذشته نیز در بازار بدهی به‌طور محسوسی نمایان شده است. بنابراین، افزایش عرضه و میل بیشتر فعالان بازار به ویژه سرمایه‌گذاران نهادی به نقد کردن دارایی‌ها در روند فعلی اثرگذار بوده است. سال گذشته نیز چنین روندی در نرخ بازدهی در اوراق بدهی صورت گرفت و نرخ سود اسناد خزانه افزایش یافت. در آن بازه زمانی افزایش عرضه علت اصلی نرخ رشد سود در بازار بدهی تلقی شد و در نتیجه موجب چرخش دیدگاه سیاست‌گذار نسبت به عرضه اوراق جدید شد. پیامد مستقیم این تصور نادرست از سوی سیاست‌گذار موجب شد تا برخی اوراق اسناد خزانه سر از بازار سیاه در آورده و نرخ‌های بازدهی بالای ۳۰ درصد را به دنبال داشته باشد. بنابراین هر گونه علت‌یابی نادرست در رشد نیروهای بازار بدهی می‌تواند موجب انحراف بیش از پیش بازدهی در این اوراق شود.باید توجه داشت ابزارهای بدهی در بازار متشکل سرمایه دست‌به‌دست می‌شوند. از این رو، برای عموم سرمایه‌گذاران به اندازه کافی شناخته‌شده نیست و اغلب دادوستدهای اوراق بدهی توسط شرکت‌ها و اشخاص حقوقی بازار صورت می‌گیرد. در واقع سرمایه‌گذاران نهادی که به‌صورت حرفه‌ای‌تری در بازار سرمایه فعالیت دارند بخش بزرگی از این بازار را در اختیار دارند و به همین دلیل قدرت تعیین‌کننده‌ای را در شکل‌دهی به قیمت و بازدهی دارند. منحنی ساختار زمانی بازده اوراق بدهی نکته دیگری که در رابطه با تحولات نرخ سود بازار بدهی دارای اهمیت است بررسی رفتار منحنی ساختار زمانی نرخ سود است. این منحنی یکی از مهم‌ترین منحنی‌های ساختاری در اقتصاد هر کشور است که روند تغییرات نرخ و چشم‌انداز نرخ سود را در اقتصاد هر کشوری نمایش می‌دهد. به بیان‌دقیق‌تر، منحنی مزبور نمایش‌دهنده نرخ سود انواع اوراق بدون ریسک بر مبنای فاصله آنها تا سررسید است و به همین دلیل حاوی اطلاعات بسیار مهمی برای سرمایه گذاران به شمار می‌رود.تا قبل از انتشار اسناد خزانه اسلامی، هیچ شاخص دقیقی برای اندازه‌گیری روزانه نرخ سود مورد انتظار بازار در افق‌های زمانی مختلف در اقتصاد ایران وجود نداشت. اما خوشبختانه از مهر ۱۳۹۴ به بعد و با پذیرش نخستین مرحله از اسناد خزانه اسلامی در بازار ابزارهای نوین مالی فرابورس ایران و تعیین قیمت آن در یک بازار رقابتی، ابزار مناسبی برای محاسبه و ترسیم ساختار زمانی نرخ سود در اقتصاد ایران شکل گرفت.همان‌گونه که در نمودار دیده می‌شود، با گذشت زمان و ایجاد تنوع در انتشار اوراق بهادار دولتی، این منحنی به تدریج تکامل یافته است. محور افقی در این نمودار، نشان‌دهنده افق زمانی (فاصله تا سررسید) و هریک از نقاط نمایش داده‌ شده، بیانگر بازده هریک از اوراق بهادار بر مبنای قیمت و فاصله تا سررسید آنهاست. این نمودار صرفا بر مبنای قیمت اوراق اسناد خزانه اسلامی در آخرین روز معاملات ترسیم شده است تا نشان‌دهنده نرخ واقعی سود بدون ریسک باشد. بررسی ساختار زمانی نرخ سود در بازار بدهی نشان می‌دهد که انتظارات بازار از بازدهی سیر نسبتا متعادلی را در بلندمدت دارد. به عبارت دیگر، منحنی بازدهی اوراق بدهی در افق‌های بلندمدت از شیب ملایمی برخوردار است. بر اساس نمودار ارائه‌شده که بر مبنای آخرین قیمت اوراق بدهی در معاملات روز گذشته ترسیم شده است، نرخ سود موثر اوراق بدهی برای سررسیدهای بالای یک سال همچنان بالاتر از ۱۷ درصد قرار دارد و نوسان چندانی در روند بلندمدت آن مشاهده نمی‌شود. هر چند بازدهی اوراق با سررسیدهای نزدیک‌تر، یعنی سررسیدهای کمتر از سه‌ماه در بالای ۱۸ درصد قرار دارد و این نشانه به معنای انتظارات بالاتر بازار نسبت به نرخ سود موثر در کوتاه‌مدت است. مزایای توسعه اوراق بدهی در همین رابطه مدیر سابق ابزارهای نوین مالی فرابورس ایران، توسعه و بزرگ شدن بازار اوراق بدهی را امری مثبت دانست و گفت: در این‌صورت فضا برای بخش خصوصی نیز بازتر خواهد شد. به این ترتیب بخش خصوصی می‌تواند نسبت به تامین مالی از این بازار اقدام کند. علیرضا توکلی کاشی، در گفت‌وگو با «سنا» با اظهار این مطلب که بازارپذیری اوراق بدهی منجر به کشف نرخ آن و کاهش هزینه‌های مالی پیمانکاران در همکاری با دولت خواهد شد، گفت: به خصوص در شرایط فعلی که نرخ موثر سود در این بازار به ارقام حدود ۱۶درصد رسیده است، این موضوع کارآیی بالاتری خواهد داشت.وی در ادامه توضیح داد: بازارپذیر شدن اوراق بدهی به کشف نرخ آن و کاهش هزینه‌های مالی پیمانکارانی که به جای طلب خود این اوراق را از دولت گرفته‌اند، به شدت کمک خواهد کرد و امیدواریم که در سنوات آتی هم هرچه اوراق توسط دولت منتشر می‌شود، بلافاصله در بورس‌ها پذیرش شود تا مشکلات پیمانکاران و دارندگان کاهش یابد. توکلی ادامه داد: اخیرا وزیر اقتصاد از اوراقی که در دو سال اخیر منتشر شده و به دلایل مختلف وارد بازار نشده است، حمایت کرد تا بازار‌پذیر شوند و این اقدامی قابل تحسین از سوی یک مقام ارشد اجرایی بود. دولت استراتژی بزرگ‌تر کردن بازار اوراق بدهی را در دستور کار قرار داده و در چشم‌اندازی که درخصوص این بازار در افق ۱۴۰۴ ترسیم شده، سهم این بازار از کل بازار بدهی باید تا ۳۰ درصد افزایش یابد؛ سهمی که در حال حاضر حدود ۷درصد است.این کارشناس بازار سرمایه در ادامه با اشاره به میزان عرضه اوراق بدهی و دغدغه‌هایی که درخصوص عرضه بیش از ظرفیت بازار سرمایه وجود دارد، گفت: اعتقاد دارم که بورس خیلی بیش از میزان فعلی برای جذب این اوراق ظرفیت دارد و با توجه به اینکه صندوق‌های سرمایه‌گذاری بزرگی را در کشور داریم، اینها به راحتی می‌توانند این اوراق را خریداری کنند.توکلی با بیان اینکه بعضا صندوق‌های سرمایه‌گذاری قسمتی از منابع خود را در قالب سپرده به بانک‌ها برده‌اند، گفت: این ظرفیت اگر برای خرید اوراق دولتی استفاده شود، ظرفیت بسیار خوبی است. وی در ادامه در پاسخ به این سوال که پایبندی به رعایت نرخ سود تا چه حد از سوی بانک‌ها وجود دارد، گفت: اگر بانک مرکزی نسبت به اجرای ابلاغیه‌ای که در شهریور صادر کرد نظارت بیشتری داشته باشد، قطعا بانک‌ها هم تخلف نمی‌کنند و نرخ‌های خود را محدود نگه می‌دارند.   مدیر سابق ابزارهای نوین مالی فرابورس ایران افزود: مشکلی که وجود دارد این است که گاهی نرخ سود از سوی برخی بانک‌ها رعایت نمی‌شود؛ گمان‌ها هم بر این است که بانک مرکزی خطوط اعتباری را به اندازه کافی به بانک‌ها نمی‌دهد و همین باعث می‌شود نرخ‌ها در بازار افزایش پیدا کند. تداوم سیر نزولی سهام فرابورسی معاملات دیروز فرابورس ایران با افت ۵/ ۰ درصدی(معادل ۲/ ۵ واحدی) شاخص کل پایان یافت. نماگر فرابورس در جریان دادوستدهای دیروز با کاهش ۲/ ۵ واحد به سطح ۱۰۹۲ واحدی بازگشت. پس از شوک ابتدای هفته در بازار سهام و افت چشمگیر قیمت‌ها، معاملات روز گذشته به دور از هیجان و در تعادلی نسبی دنبال شد. بازگشت قیمت‌های جهانی مواد خام به مدار مثبت از عوامل ایجاد تعادل نسبی در بازار سهام کشور است.  هر چند از شدت هیجانات در بین فعالان فرابورسی کاسته شده است اما فشار عرضه‌ها همچنان پس از رشد قابل‌ملاحظه ارزش سهام فرابورسی در واپسین روز هفته گذشته، روند صعودی قیمت‌ها با شروع به کار بازار در هفته جاری متوقف شد و نماگر فرابورس کاهش معناداری را به نمایش گذاشت. رفتار منفی فعالان و افت قیمت‌ها واکنشی به ریزش قیمت‌ها در بازار‌های جهانی بود که در روزهای پایانی هفته گذشته روی داد. اصلاح سنگین قیمت‌ها در بازارهای سهام جهانی و همچنین افت قیمت مواد خام از جمله نفت و فلزات، سرمایه‌گذاران را در معاملات روز شنبه به واکنش واداشت و افت محسوس ارزش سهام کشور را در پی داشت. از این رو، شاخص اصلی سهام بورس و همچنین نماگر فرابورس با کاهش روبه‌رو شد. در ادامه، با بازگشایی آرام و مثبت بازارهای جهانی در روز گذشته، شاهد روند متعادل قیمت‌ها در بازار سهام بودیم که از فروکش‌کردن هیجانات ناشی از نگرانی نسبت به روند قیمت‌ها در بازار جهانی حکایت داشت.اما نکته قابل‌توجه در معاملات دیروز نزول شاخص فرابورس در خلاف جهت شاخص بورس تهران بود. دیروز سیر نزولی ارزش سهام فرابورسی ادامه یافت و بخش عمده صنایع فرابورسی با افت شاخص روبه‌رو شدند. به‌رغم افت شاخص کل فرابورس افت قیمت‌ها در مقیاس صنایع فرابورسی به گونه‌ دیگری منعکس شد. به بیان دقیق‌تر، شاخص ۱۳ صنعت فرابورسی در پایان معاملات دیروز رشد نشان داد. در این میان، عنوان بیشترین رشد شاخص در میان صنایع ۲۴‌گانه فرابورسی به گروه خودرو فرابورس تعلق گرفت که بیش از ۶/ ۳ درصد تنزل کرد. گروه‌های خرده‌فروشی، عرضه برق و گاز و زراعت نیز در رتبه‌های بعدی فهرست صنایع با بیشترین رشد شاخص قرار گرفتند. شاخص صنایع فلزات اساسی و گروه پالایشی نیز در این روز با رشد مواجه شد. در مقابل، پنج گروه فرابورسی افت شاخص را به ثبت رساندند که بیشترین افت شاخص در پیمانکاری صنعتی و گروه هتل و رستوران تحت تاثیر تحرکات گسترده سهامداران در این نماد معاملاتی قرار گرفت.